高光與低谷始終交叉伴隨在貝因美(5.640,-0.63,-10.05%)這家老牌乳企的身邊。
近日，貝因美股份有限公司(下稱：貝因美，002570.SZ)發(fā)布業(yè)績修正預(yù)告，將2020年歸母凈利潤從此前的5400萬元-8000萬元，下調(diào)至虧損3.27億元。市場一時驚愕，貝因美也因此在兩個交易日內(nèi)股價累計大跌超14%。
公司業(yè)績預(yù)告怎么能說改就改呢?
對此，貝因美對《投資者網(wǎng)》回復(fù)稱：“公司本次進行業(yè)績修正主要系在業(yè)績預(yù)告披露后，公司會同年審會計師對部分客戶進行了走訪及評估，處于審慎性原則，進一步對部分客戶應(yīng)收賬款壞賬準備進行計提，同時，進一步對該部分客戶因疫情反復(fù)及人口出生率下降等影響產(chǎn)生的銷售費用支持進行了計提。此外，公司對存貨進行了審慎的減值測試，計提了相應(yīng)的存貨跌價準備。最終導(dǎo)致營業(yè)利潤等經(jīng)營指標(biāo)出現(xiàn)較大波動。”
然而，這并非貝因美第一次修正業(yè)績預(yù)告。有媒體統(tǒng)計，自2013年以來，貝因美在5年中已進行了9次業(yè)績預(yù)告修正，算上這次，貝因美已經(jīng)“變臉”10次。由于變臉次數(shù)太多，貝因美被媒體稱為A股“變臉王”。
對于如何置評這種現(xiàn)象，投資者網(wǎng)也致函公司進行問詢，公司未予否認這種現(xiàn)象存在，但也未給出業(yè)績預(yù)告多次“變臉”的原因所在。
本次年度業(yè)績預(yù)告的下修，讓貝因美直接遭遇“兩連虧”：2019年，2020年公司凈利潤分別虧損1.031億元、3.276億元。根據(jù)《上海證券交易所股票上市規(guī)則(2019年修訂)》中的相關(guān)規(guī)定，貝因美極有可能被再次戴上“ST”的帽子，陷入到退市危機中。
曾經(jīng)身為國產(chǎn)奶粉第一股的貝因美為何業(yè)績會頻繁“變臉”?公司又該如何應(yīng)對當(dāng)前持續(xù)虧損、再次被“ST”乃至觸發(fā)退市的風(fēng)險?就上述投資者關(guān)心的諸多問題，《投資者網(wǎng)》致函貝因美，得到了公司一定的回復(fù)。
1
“強營銷弱研發(fā)”下的盈利脆弱
作為國內(nèi)第一家上市的乳企，貝因美曾有過一段輝煌的歷史。
根據(jù)AC尼爾森數(shù)據(jù)，2010年1-10月貝因美配方奶粉市場占有率達到10.8%，市占率排名第三，是躋身前三甲中唯一一家本土奶粉品牌。公司綜合毛利率為62.47%，為乳業(yè)上市公司中最高，凈利潤率為18.87%，同樣堪稱行業(yè)翹楚。
然而好景不長，貝因美就走入下坡路。財報數(shù)據(jù)顯示，2014年-2018年，貝因美實現(xiàn)營收
50.5億元、45.3億元、27.6億元和26.6億元，出現(xiàn)連續(xù)四年下滑，并因2016年，2017年連續(xù)兩年出現(xiàn)凈利潤虧損，被實施“退市風(fēng)險警示”特別處理，股票簡稱也由“貝因美”變更為““*ST因美”。
據(jù)Euromonitor最新數(shù)據(jù)，2019年貝因美在嬰幼兒奶粉的市占率已經(jīng)降至1.6%，早已不是飛鶴、澳優(yōu)、合生元等國產(chǎn)奶粉品牌的對手。
然而，貝因美在市占率急劇萎縮的背景下，并未放棄自己一貫激進的強營銷風(fēng)格。
財報數(shù)據(jù)顯示，2017年-2019年及2020年上半年，貝因美花在營銷費用分別為1.50億元、9.95億元、11.03億元、5.43億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例為56.56%、39.95%、39.60%、36.51%，這一水平與公司高光時刻的2010年-2014年相當(dāng)。
這一水平也明顯高于同期可比公司的平均值。
與此同時，貝因美的研發(fā)投入?yún)s急劇下滑。財報數(shù)據(jù)顯示，2017年-2019年及2020年上半年，貝因美花在研發(fā)上的錢分別為0.40億元、0.16億元、0.17億元、0.067億元，同期研發(fā)費用率分別為1.52%、0.63%、0.61%、0.45%，明顯低于同期可比公司的均值。
值得注意的是，在2016年配方乳粉注冊制推行前后，國產(chǎn)奶粉的崛起者如飛鶴，均是以發(fā)力高端產(chǎn)品，搶占合資品牌份額，實現(xiàn)迅速上位的。在此背景下，依靠“強營銷弱研發(fā)”的貝因美并未抓住嬰幼兒奶粉市場洗牌的紅利。
財報數(shù)據(jù)顯示，2017年-2020年，貝因美分別實現(xiàn)營收26.6億元、24.9億元、27.8億元及26.6億元，同比增幅分別為-3.75%、-6.38%、11.83%、-4.32%。簡而言之，貝因美收入規(guī)模在過去四年間基本處于橫向震蕩的狀態(tài)。
不僅如此，強營銷的經(jīng)營慣性，還讓貝因美常年入不敷出，過去三年半貝因美的毛利率難以覆蓋期間費用率，使公司長期徘徊在經(jīng)營虧損的邊緣。
在這種脆弱的盈利結(jié)構(gòu)下，資產(chǎn)端如果出現(xiàn)風(fēng)吹草動都會導(dǎo)致貝因美面臨凈虧損的壓力，而這種“風(fēng)吹草動”在貝因美的資產(chǎn)負債表中則并不鮮見。
2
“高賒銷高負債”下的資金緊張
本次，貝因美的業(yè)績下修因素中，有兩個與“流動資產(chǎn)”相關(guān)，包括對公司庫存基粉減值7800萬元及對應(yīng)收賬款還賬計提1.24億元。
這兩項資產(chǎn)的減值并非第一次出現(xiàn)在公司業(yè)績修正公告中。早在2017年，貝因美就出現(xiàn)9.73億元的營業(yè)虧損，其中公司分別計提了3.25億元的應(yīng)收賬款壞賬損失、及1.52億元的存貨減值損失，兩項合計影響凈利潤達4.76億元。
不難看出，貝因美不少業(yè)績修正中，應(yīng)收賬款壞賬計提多數(shù)是大頭，這不得不從貝因美的“高賒銷”策略說起。
財報顯示，2016年以來貝因美每年保持著12億元左右規(guī)模的應(yīng)收賬款，貝因美解釋稱：公司應(yīng)收賬款余額較高，主要系公司以往戰(zhàn)略方向調(diào)整所形成的對客戶總授信額度較高所致。
具體來講，貝因美在嬰幼兒配方乳粉注冊制自2015年公開征求意見至2018年1月正式實施期間，因主動搶占市場的需要，給予一些規(guī)模較大、信譽度較好的客戶授予一定的信用額度。不過這期間由于競爭激烈和公司渠道管理等，經(jīng)銷商客戶經(jīng)營公司產(chǎn)品出現(xiàn)了較多的虧損，貝因美為了維持相關(guān)渠道的正常運轉(zhuǎn)，一直未能大幅降低授信規(guī)模。
與行業(yè)可比公司均值比較，貝因美的應(yīng)收賬款余額占營收比例也是遙遙領(lǐng)先。而且，貝因美的應(yīng)收賬款壞賬計提比例也遠遠高于行業(yè)可比公司均值。
這樣導(dǎo)致的結(jié)果是，貝因美幾乎每年都會形成大量的應(yīng)收賬款壞賬計提。公告數(shù)據(jù)顯示，2017年-2019年及2020年上半年，貝因美各期末應(yīng)收賬款壞賬準備金額均在4.5億元左右，三年半累計產(chǎn)生超18億元的壞賬準備。
這對本來盈利能力就脆弱的貝因美而言，無異于雪上加霜。
高比例的應(yīng)收賬款除了影響貝因美的凈利潤，還對公司的流動資金形成了大量占用。《投資者網(wǎng)》根據(jù)財報數(shù)據(jù)整理，過去四年間，貝因美的貨幣資金占流動資產(chǎn)比例均明顯低于行業(yè)可比公司均值。
此外，在貝因美較低的貨幣資金額度中，還有較大比例的受限金額(主要包括定期存款質(zhì)押及各類保證金等)。同期，貝因美的貨幣資金分別為7.72億元、11.03億元、6.66億元及7.65億元，其中受限金額為3.30億元、3.73億元、3.68億元及3.69億元，公司能真正動用的流動資金就更少了。
盡管貝因美在相關(guān)公告中提示，公司當(dāng)前持有的非受限款項約能維持公司1.5個月的經(jīng)營支出，屬于較為合理水平。但是，公司仍然出于生產(chǎn)經(jīng)營的需要，產(chǎn)生了大量的長、短期借款。
過去三年半，貝因美包括短期借款、一年內(nèi)到期的非流動負債及長期借款在內(nèi)的有息負債分別有：17.19億元、16.71億元、15.21億元、17.65億元，有息負債率水平在34%左右。這也導(dǎo)致貝因美的資產(chǎn)負債率水平高于行業(yè)可比公司的均值。
同期，公司財務(wù)利息支出金額分別為 0.68億元、0.64 億元、0.61億元和0.40億元。值得一提的是，貝因美的財務(wù)費用率甚至高過公司的研發(fā)費用率，這在同行可比公司中比較例外。
較高的財務(wù)成本負擔(dān)迫使貝因美不斷尋求更低成本的融資方案，這其中有2021年1月7日，貝因美擬使用本公司及子公司12.07億元的資產(chǎn)(占歸母凈資產(chǎn)的71.49%)向銀行申請不超過一年抵押貸款。另外，公司于2021年2月3日，申請12億元的非公開發(fā)行融資，其中有3.3億元將用來補充流動資金。
對于以上兩筆融資進展，《投資者網(wǎng)》致函貝因美，公司只是回復(fù)稱，“公司財務(wù)部門會根據(jù)經(jīng)營發(fā)展需求統(tǒng)籌規(guī)劃，并根據(jù)自身生產(chǎn)經(jīng)營情況向銀行申請貸款。公司非公開發(fā)行事項目前正在有序推進中。”
3
股東減持與高管離職隱患
由于上述盈利能力脆弱及大量壞賬計提與資產(chǎn)減值的影響，貝因美近些年的盈利情況不容樂觀。
財報數(shù)據(jù)顯示，2017年-2020年四個財年中，貝因美歸母凈利潤只有2018年為正值，而且由于這次業(yè)績變臉，貝因美已處于2019年、2020年連續(xù)兩年凈利潤虧損中，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，貝因美可能被再次戴上“ST”的帽子。而在扣非歸母凈利潤方面，公司更是出現(xiàn)了連續(xù)四年的虧損，也意味著，近些年公司的主營業(yè)務(wù)很難賺到錢。
如此背景下，貝因美的重要股東開始減持公司股票，其中最突出的是公司第二大股東的恒天然乳品(香港)有限公司(以下簡稱：恒天然)。據(jù)《投資者網(wǎng)》梳理，該股東自2019年第三季度起，經(jīng)歷 6次減持，持有股份從18.82%直線下降至當(dāng)前的2.82%。
數(shù)據(jù)來源：貝因美公告
有投資者核算，恒天然通過此前6次減持，合計回籠資金約9.42億元，不過較2015年的其收購總價34.64億元(18.82%貝因美股份)相比，恒天然僅截至2021年2月24日，已在貝因美的這筆投資中虧損超22億元。
即便是血虧，恒天然依然不放棄堅決離場的態(tài)度。今年3月22日，有媒體報道稱，恒天然首席執(zhí)行官Miles Hurrell表示，恒天然將繼續(xù)出售其剩余股權(quán)，并希望在本財年(2020年7月31日-2021年7月31日)結(jié)束前完全退出這項投資。
另一大提出大額減持要求的股東是長城(德陽)長弘投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱：長弘基金)。
該股東提出，自2021年1月14日起十五個交易日后的九十日內(nèi)以集中競價的方式減持貝因美股份不超過3067萬股，占貝因美總股本的3%，不過截至2021年3月23日(減持計劃時間已過半)，長弘基金尚未執(zhí)行自己的減持計劃。
企查查信息顯示，長弘基金于2018年12月6日投資貝因美，持有股份5.09%，與其當(dāng)前持股一致。雖然已經(jīng)持股兩年多，但此時減持浮盈有限。
對于如何看待貝因美多位股東減持的行為，《投資者網(wǎng)》致函貝因美，公司也只是簡單地回復(fù)稱：“公司尊重所有股東的選擇和決定，公司對此持開放態(tài)度，關(guān)鍵在于股東認同貝因美的戰(zhàn)略、認可貝因美的價值。”
至于為何股東擬減持，貝因美還認為“股東認同公司戰(zhàn)略和價值”，公司方面未作進一步解釋。
此外，近幾個月，貝因美還有多位高管離職。據(jù)貝因美公告，2021年1月14日，公司原總經(jīng)理包秀飛提出辭職;2021年1月21日，公司董事許良軍提出辭職;2021年2月9日，公司副總經(jīng)理王云芳女士提出辭職。
對于如何看待多位高管的離職事件，函貝因美回復(fù)《投資者網(wǎng)》稱：“離職均系個人原因，公司感謝三位在任職期間為公司發(fā)展做出的貢獻，上述人員的離職不會對公司日常經(jīng)營造成重大影響。”
貝因美未來能否走出困境，市場不得而知。對此，乳業(yè)分析師宋亮認為，貝因美的工廠布局、產(chǎn)能、技術(shù)、品牌各方面還是有一定基礎(chǔ)，此次經(jīng)過對存貨減值和壞賬進行計提后，或許未來能輕裝上陣，從而贏得渠道的信任。
值得注意的是，貝因美在最近的4月15日、4月16日、4月19日連續(xù)三個交易日內(nèi)收盤價漲幅偏離值累計超過20%，貝因美為此發(fā)布《關(guān)于股票交易異常波動的公告》，提示投資者警惕風(fēng)險。
